Стівен Сілбігер - МВА за 10 днів

сотнями інвестицій, наприклад, Fidelity Magellan Fund з портфелем вартістю 19 млрд $, забезпечують таку диверсифікацію. Гедж-фонди, з іншого боку, є фондами прямого інвестування для установ та багатих осіб, що мають змогу іти на вищий ризик і робити великі ставки на цільові внески. Коли багатомільйонна спекуляція з відсотковими ставками не вдалася, гедж-фонд з іронічною назвою «Довгострокове управління капіталом» 1998 року став банкрутом.

Звісно, значення бета не з’являється нізвідки. Бета-коефіцієнт — це статистично розрахований коефіцієнт кореляції, тобто коваріація акції відносно ринку, поділена на варіацію ринку. Коефіцієнти бета можна вирахувати самотужки, але фінансові аналітики знають, що такі дані можна отримати в службах інвестиційної інформації, як‑то Value Line Survey або Reuters. Розрахунок бета-коефіцієнта — справа трудомістка, і як справжні МВА ми в цій книзі його пропустимо.

Межа ефективності

Якщо зважати на всі можливі портфелі активів, то теоретично на кожному рівні ризику є ідеальна суміш інвестицій. На графіку ці теоретичні «найкращі» портфелі відображені на прямій, яка зветься межа ефективності (див. схему праворуч).

Площа під межею ефективності охоплює всі досяжні або ймовірні комбінації портфеля інвестицій. Теоретично, результати над межею є недосяжними.

Модель оцінки капітальних активів для акцій

Модель оцінки капітальних активів встановлює необхідну норму прибутку для інвестицій, додаючи несистематичний ризик та систематичний ризик від володіння цим активом. Проста формула цієї моделі показує, що необхідна норма прибутку — це безризикова ставка плюс надбавка за несистематичний ризик. Цей ризик — це бета-коефіцієнт, про який ви вже знаєте.

Ke = Rf + (Km — Rf) × Бета

Необхідний дохід від інвестицій = = Безризикова ставка + (Середня ставка ринкової дохідності — Безризикова ставка) × Бета

Скажімо, 1992 року ви хотіли знати, який дохід могли б отримати в компанії IBM, тобто чи вкладати в неї свої гроші. Опитування Value Line Survey показало вам, що IBM має консервативний бета-коефіцієнт — 1,2. The Wall Street Journal заявив, що довгострокові безризикові казначейські облігації США дають прибуток у розмірі 8 % (це значно ліпше, ніж 4 % 2011 року, найневдалішому за сорок років). Щоб отримати остаточні ввідні дані для моделі оцінки капітальних активів, роботи знадобляться додаткові джерела інформації. Дослідження, яке проводять із 1926 року, показує, що середній дохід від портфелю Standard & Poor 500 перевищив безризикову ставку інвестування в безризикові казначейські облігації США на 7,4 %. Це називається премією за ризик ринку. Зараз дехто використовує ставку в 5–6 %, оскільки відсоткові ставки й ринкова дохідність є ненормально низькими. Із такими трьома ввідними даними доходимо висновку, що інвестиції в IBM мали би забезпечити приблизний прибуток у 16,8 %.

8 % + (7,4 %) × 1,2 = 16,8 %

Якщо в лінійне рівняння моделі оцінки ввести множину бета-коефіцієнтів, можна побудувати графік. Ця пряма матиме назву лінії ринку цінних паперів. Припустімо, що дохід від ІВМ насправді становить 12 %. Це менше, ніж необхідна норма прибутку, встановлена моделлю оцінки капітальних активів. Теорія каже, що розумний інвестор продав би акції ІВМ. Якщо ж норма прибутку перевищує необхідну норму, встановлену моделлю, тоді ринок пропонує вигідну угоду й інвесторам варто купувати акції. Звучить гарно, однак модель оцінки називає необхідну норму прибутку, а не фактичний прибуток від інвестицій. А тут вже доведеться гадати на кавовій гущі або застосовувати магічний кристал.

Світова економіка та трипанельна діаграма (із вільної енциклопедії Вікіпедії)

Мало того, уся теоретична база цієї моделі дуже розкритикована. У статті «Прощавай, Бета» (Bye-Bye Beta) у журналі Forbes в березні 1992 Девід Дреман, знаний інвестиційний консультант, повідомив про нове шокуюче дослідження і констатував смерть бета-коефіцієнта і моделі оцінки капітальних активів. Дослідження, яке провели професори Фама і Френч із Чиказького університету, не показало зв’язку між рівнем ризику, як його визначає модель оцінки, та довгостроковими результатами діяльності. Оскільки бета-коефіцієнти базуються на волатильності в минулому, вони можуть жодним чином не стосуватися прогнозів на майбутнє. Може коефіцієнти бета й отримали погану славу, та нічого кращого за них немає, тож у бізнес-школах цю теорія викладають і досі.

Гіпотеза ефективного ринку

Лінія ринку цінних паперів що показує наявність вигідних угод на біржовому ринку. Але тоді виникає запитання: «Якщо ринок ефективний, звідки ж беруться ці вигідні пропозиції?» Гіпотеза ефективного ринку стверджує, що ринок різною мірою відображає поточну інформацію. Тож ніхто не може успішно здійснити спробу «обігнати ринок». Інвесторів, які змагаються за прибутки, є стільки, що котирування акцій стають точними показниками їхньої вартості.

З точки зору інвестора є три ступені довіри до ефективності ринку: низький, середній і високий.

Низький ступінь ефективності. Вся інформація, що в минулому впливала на зміну ціни, відображена в поточній ринковій ціні. Низька форма довіри — означає відсутність доходів, марні побудови діаграм із ціновими коливаннями акцій та використовування технічного аналізу для прогнозів. Однак проводячи глибинний фундаментальний аналіз діяльності й дохідності компаній, аналітикам іноді вдається вгадати, де водяться великі прибутки.

Середній ступінь довіри до ефективності ринку. Прибічники цієї форми вважають, що ринкові ціни відображають усю інформацію, відому громадськості. Тому, ретельно досліджуючи фінансові звіти й не маючи інсайдерської інформації, «надзвичайних» прибутків отримати неможливо. Комісія з цінних паперів та бірж США виконує поліцейські функції, намагаючись подбати про те, щоб інвестори не торгували на підставі інсайдерської інформації.

Середній ступінь довіри до ефективності ринку — означає, що фундаментальний аналіз шляхом дослідження фінансових звітів й усієї публічної інформації не приведе до великих прибутків.

Високий ступінь довіри до ефективності ринку. Ті, хто справді вірять в ефективність ринку, переконані, що ціни на акції відображають усю публічну та приватну інформацію. Ця сильна віра у багатьох ситуаціях була необґрунтованою. Кримінальні справи проти Айвена Боськи, Майкла Мілкена та Марти Стюарт отримали широкий розголос через використання для отримання прибутків інсайдерської інформації, якої громадськість жодним чином отримати не могла.

Дослідження показують, що низька довіра до ефективності ринку виправдана часом. Наївні переконання у повній ефективності не виправдані. Акції зазвичай оцінюють за справедливою вартістю, але деякі люди заперечують навіть низький ступінь довіри. Я вже згадував, що «чартисти», тобто технічні аналітики складають графіки коливань курсу, намагаючись простежити закономірності, що прогнозували би зміни цін у майбутньому.

Інвесторів, що спекулюють на можливості виникнення непередбачуваних, значною мірою негативних подій на ринку, називають «інвесторами Чорного лебедя». Коли ринок у паніці — вони «в шоколаді».

Типи інвестицій і методи оцінювання

У розділі «Кількісний аналіз» ми детально розглядали поняття дисконтованих грошових потоків і чистої поточної вартості. Один долар сьогодні більше дорожчий від одного долара у майбутньому. Найчастіше для оцінки інвестицій використовують саме цей простий підхід до грошових коштів, які виймають з обороту заради інвестування.

Ринок облігацій

Вартість облігації визначається нинішньою вартістю її майбутніх грошових потоків. Облігації випускають компанії або урядові організації, щоби заробити гроші за фіксованою відсотковою ставкою. Більшість сплачують відсоток, купон, раз на півроку, на основну суму внеску, що зветься номінальною вартістю. У визначений термін погашення повертається і основна сума.

Переважно, що довший термін погашення, то вища відсоткова ставка, яку компанія має виплатити інвесторам. Вищі ставки компенсують